伊利作為中國乳業第一的地位愈加穩固

伊利作為中國乳業的頭號老大，在前三季度（14.53,-0.070,-0.48%）實現營業總收入458.8億，按年增長9.1%,歸屬母公司凈利潤為36.4億元，按年增長2.2%,折合每股收益0.59元。業績表現主要是受三季度利潤下滑拖累，這主要是因為終端需求較弱令行銷費用、市場推廣費用同比大幅增加，前三季度銷售費用率上升3個百分點至21.1%,完全抵銷了原奶成本下降對於毛利率2.3個百分點的帶動。

盡管業績表現低於預期，但前三季度公司於國內乳制品的龍頭地位繼續鞏固。據尼爾森資料，1-9月伊利乳制品銷售額份額同比實現了1.1個百分點的提升，達致20.4%,持續穩居行業。6月份公司公告將收購貴州三聯乳業，此為伊利兼幷重組的起步動作，未來外延式增長值得期待，有望加快提升公司的市場份額，并引領其進入新的成長階段。

盈利能力或將改善。第三季度銷售費用率大幅飆升6.9個百分點至23.2%是公司業績下滑的主要原因，但我們預期該等上升趨勢難持續。自2002年以來，公司銷售費用率平均為21.5%,高企期間主要集中於2008年全球金融危機時期，與當前的經濟放緩不可類比，因為本輪主動的結構轉型將更注重消費的增長。另外，原奶價格中短期仍將處於低位，公司毛率將維持在較高水準。

將締造全球健康食品龍頭

伊利作為中國乳業的地位愈加穩固，且公司兼具資金、品牌、成本、管道等優勢，未來將進一步拉開與競爭對手的差距，并有望通過并購整合及全球布局成長為全球健康食品龍頭。第三季度中國證券金融公司已成為公司第四大股東，持股3.03%,公司亦不斷回購股份，凸顯發展信心。我們暫予其對應2015年每股收益 26.25X 估值，目標價為20元，維持“買入”評級。